Gazdasagportal.hu Gazdasági és tőzsdei hírek.
A piaci ciklusok bizonyos pontjain, általában, amikor már érezhető, hogy közeledik a végük, a befektetőket elkezdi foglalkoztatni, hogy kellően védekező jellegű-e a portfóliójuk. Konkrétan az érdekli őket, hogy mennyire tudják megvédeni a tőkéjüket és minimalizálni a volatilitást, persze úgy, hogy a hozam is pozitív maradjon. A válasz jórészt attól függ, hogy a piacokat fenyegető veszély egy közelgő recesszió, a globális kereskedelmi nyomás, az infláció, vagy valami egészen más. Ami egy adott szcenárió közepette defenzívnek számít, az nem feltétlenül az egy másik helyzetben, és azok az eszközosztályok, melyek a múltban defenzív jellemzőkkel bírtak, más piaci körülmények között már talán nem tűnnek olyan hasznosnak.
A magasabb hozamú részvényeket például szokás defenzívnek tartani. Azonban az egy évtizeden át tartó hozamvadászat sok ilyen részvény értékeltségét annyira túlfeszítette, hogy ma már egyáltalán nem a defenzív jelleg jut eszünkbe róluk.
A portfóliók szintjén a részvények amúgy is a legkevésbé defenzív eszközosztályt alkotják, mivel jellemzően ezek a legvolatilisebb pozíciók. Még a híresen alacsony kockázatú, magas hozamú stratégiák, például az alacsony volatilitású részvények sem képesek ellenállni akkor, ha a befektetők hirtelen szabadulni kezdenek a kockázatos kitettségeiktől – főleg, ha számításba vesszük azt is, hogy annak idején mennyi pénzt szivattyúztak éppen ezekbe a részvényekbe. Piaci korrekció idején az egyes részvények árfolyama eltérő mértékben, de esni fog – méghozzá mindegyiké.
A legjobb védekezés a taktikai hozzáállás
A fentiek ellenére senki nem javasolna olyan hosszú távú, növekedésorientált befektetést, melyből hiányoznak a részvények. A befektetések hozama mindenképpen némi kockázattal párosul. Egy strukturálisan defenzív portfóliónak – mely a teljes piaci cikluson át óvatosan defenzív marad – nagyon is megvan a maga szerepe. A rövid távban gondolkodó befektetők, vagy amelyek készpénz-alternatívákat keresnek, pont az ilyet részesíthetik előnyben. Azonban a hosszú távú befektetők, amelyek elsődleges célja a tőkenövekmény elérése, érthetően nem szívesen áldoznák be a felfelé mutató kockázatokat a biztonságért cserébe akkor, amikor amúgy minden biztatóan alakul.
A defenzív befektetés taktikai stratégiaként a leghatásosabb: amikor mindazokkal az eszközökkel felvértezi a portfóliót, melyek segítségével az át tudja vészelni a nehezebb időszakokat. A gazdasági ciklus bizonyos pontjain (főleg, amikor közeledik a ciklus vége) mindig érdemes megfontolni a portfólió védelmének megerősítését. De az ugyanilyen fontos, hogy meglegyen a világos stratégiánk arra az esetre is, ha a piacok nem a várt módon viselkednének, és újból eljönne a kockázatvállalás ideje. Ha túl sokáig őrizgetjük a taktikailag defenzív pozíciókat, azok rányomják a bélyegüket a portfólió hosszú távú növekedési potenciáljára.
Általában három módszerrel fokozhatjuk a védekező jelleget: a kockázat csökkentésével, az egymással nem korreláló eszközök arányának növelésével, vagy valamilyen védekező réteg hozzáadásával.
1) Kockázatcsökkentés: az értékükből nem (sokat) veszítő eszközök
A defenzív befektetések között mindig is a készpénz járt az élen. Kevés teljesen kockázatmentes eszköz van, és ez alól a bankszámlák sem kivételek, melyeknél fennáll a bankcsőd – mégoly távoli – esélye. Azonban ha valaki nem akarja otthon, a párnahuzatban tartani a bankókötegeket, akkor a bankbetét számít a legdefenzívebb eszköznek.
Ennek persze ára van. A jelenlegi, ultraalacsony kamatok mellett a készpénzben tartott strukturális pozíció garantáltan erodálni fogja a vásárlóerőt. Európában a negatív kamatok miatt idővel a pénznek mind a reál-, mind a nominális értéke csökken, miközben az USA növekvő kamatai mellett a hozamok lassan felfelé kúsznak. A készpénz hozama azonban a legtöbb nyugati piacon még így is jóval az infláció alatt van.
1. grafikon: A készpénz nem tart lépést az árakkal
|
|||||||||
|
Tekinthető-e még defenzívnek egy ilyen eszköz? Röviden: igen. Ha egy portfólió teljesítménye meghaladja a befektető hosszú távú igényeit, akkor bizonyos mértékű tőkeerózió még elfogadható lehet a teljes pénztömeg (nominális) értékének megóvása céljából. Eközben a múló piaci viharok átvészelését lehetővé tevő menedékként a készpénz még mindig a legbiztonságosabb megoldás. Persze túl sokáig nem szabad várni: a legjobb, ha a tőkét azonnal újból munkára fogjuk, mihelyt erre piaci lehetőség kínálkozik.
A rövid futamidejű kötvényalapokba vagy fix lejáratú papírokba történő allokáció további defenzív réteggel védheti a portfóliót, és általában jobb hozamot is kínál, mint a bankbetét, bár a kockázatok is magasabbak valamivel. A kötvényeket mindig fenyegeti a leértékelés veszélye, függetlenül attól, hogy mennyire látszik stabilnak a kibocsátójuk. És ugyanez vonatkozik az államkötvényekre is.
2) Egymással nem korreláló eszközök: a diverzifikáció, mint védelmi vonal
Egy megfelelően diverzifikált portfólióban olyan eszközök szerepelnek, melyektől jellemzően nem a részvényekkel egy időben akarnak hirtelen, nagy mennyiségben megszabadulni a befektetők. A befektetés egyik alaptétele, hogy a kötvények és a részvények nem korrelálnak egymással. Ebből következik, hogy a hosszú lejáratú államkötvények egyszerű diverzifikációs lehetőséget és nagyon jó védelmet kínálnak a részvénypiaci zuhanórepülések kockázatával szemben. A történelmi adatok alátámasztják ezt, legalábbis bizonyos keretek között. Nem vitás, hogy a legtöbb esetben valóban így van, például alacsony inflációval vagy deflációval párosuló gazdasági lassulás esetén.
|
|
| 2. grafikon: A kötvények mindig jó diverzifikációs lehetőséget kínáltak a részvénybefektetők számára |
| Forrás: Fidelity International és Bloomberg/ICE BofAML, 2018 augusztus. Az USA államkötvényeinek és az MSCI World index 36 havi hozamának görgetett korrelációja. Felhasznált indexek: G0Q0 (USA államkötvények) és MXWO (MSCI World). A kötvények USD fedezettel. Az 1997. január és 2018. július közötti havi hozamokkal számoltunk.
|
| 12 havi teljes hozam eddig: | 2014. 08. 31. | 2015. 08. 31. | 2016. 08. 31. | 2017. 08. 31. | 2018. 08. 31. |
| G0Q0 (USA államkötvények) | 4,1% | 2,5% | 5,5% | -1,0% | -1,5% |
| MSCI World (MXWO) | 20,6% | -3,4% | 5,8% | 16,1% | 13,1% |
Azonban amikor kezdett körvonalazódni a 2017-es eladási hullám, a kínai kontinentális államkötvények alkották az egyetlen olyan eszközosztályt, amelyik tartani tudta magát – szóval előfordulhat, hogy a részvények és a kötvények tandemugrást hajtanak végre. Lehet, hogy az a 2017-es eset csupán egy anomália volt, de a fordított összefüggés nem feltétlenül és nem minden piaci ciklusban áll fenn. Száguldó infláció esetén a kötvényhozamok természetesen emelkednek, ami hirtelen részvényeladási hullámot generálhat. Ugyanakkor az emelkedő kamatkörnyezet még a hosszú futamidejű kötvények defenzív vonzerejét is beárnyékolja kissé.
- grafikon: A hozamgörbe laposodása miatt a befektetők a hosszabb futamidejű stratégiákkal kisebb prémiumot tudnak csak realizálni
| Forrás: Fidelity International és Bloomberg, 2018. augusztus. Felhasznált indexek: USGG12M (egyéves államkötvény-hozam) és USGG5YR (ötéves államkötvény-hozam). | |
A defenzív jelleg kialakításakor jól jöhet egy olyan eszköz, amelyik kétféle eseménnyel szemben is védelmet jelent. Jelenleg az USA infláció ellen védett állampapírjai meglehetősen kedvező defenzív jellemzőkkel bírnak, és mind a piaci zuhanás, mind a növekvő infláció ellen védelmet nyújtanak. Egy másik példa: a feltörekvő piaci, inflációhoz kötött kötvények lépést tartanak az inflációval, ugyanakkor az inflációs várakozásokat meghaladó hozamot is hoznak.
Alternatívaként…
„A hagyományosan biztos menedéknek számító kötvények mellett ott van az alternatív eszközosztályok egész univerzuma, mely a kötvényektől eltérően viselkedik, ezért értékes diverzifikációs lehetőséget – és persze hozamokat is – kínál. Némelyik hatékonyabb a többinél, attól függően, hogy éppen milyen veszély fenyegeti az alapforgatókönyvet” – teszi hozzá Al-Hilal István, a Fidelity International magyarországi és romániai értékesítési vezetője.
Az ún. ezoterikus vagy nem tradicionális piacok, például a légijármű-lízing, az ingatlan, a magánrészvénytőke és az árupiacok egyre népszerűbb portfólió-diverzifikációs megoldásnak számítanak. Bár ezek nem nevezhetők béta-semlegesnek, általában nem, vagy csak kis mértékben korrelálnak a részvényekkel és a kötvényekkel, emellett különböző növekedésösztönző hatások kihasználását tetszik lehetővé. Inflációs körülmények között az arany jellemzően mindennél jobban teljesít, emellett – a másik szélsőséges helyzetben – hasznos védelmet nyújthat a deflációs sokkok és az azokból eredő, pánikszerű eladási hullámok ellen is. Az is igaz viszont, hogy más alapvető kockázati helyzetek ellen kevésbé számít vonzó védekezési módszernek.
A makro-hedge alapokat, melyek a politikai vagy gazdasági eseményekhez kapcsolódó piaci mozgásokból próbálnak profitálni, általában defenzívnek tartják, csakúgy, mint a long volatility stratégiákat. Ezek emelkedő piaci körülmények között általában gyengén teljesítenek, de hirtelen magukhoz térnek egy-egy tail risk esemény bekövetkeztekor, amikor a hagyományos eszközök bedőlnek.
- grafikon: Piaci ralik idején a defenzív stratégiák általában nem jól teljesítenek
Szürke: az USA recessziója.
Forrás: Fidelity International és Bloomberg, 2018. augusztus. Az USA 2007 decembere és 2009 júniusa közötti recessziójának tartamát a NBER üzleti ciklusokra vonatkozó referenciadátumai alapján állapítottuk meg.
| 12 havi teljes hozam eddig: | 2014. 08. 31. | 2015. 08. 31. | 2016. 08. 31. | 2017. 08. 31. | 2018. 08. 31. |
| MSCI World | 18,70% | -5,90% | 4,50% | 14,00% | 11,00% |
| Eurekahedge CBOE Long Volatility Index | -3,70% | 5,00% | -4,10% | -8,70% | -10,20% |
Az alternatív eszközökkel szemben felhozott egyik kritika, hogy kevésbé likvidek, mint a többi eszközosztály, és az értékeltségük nem tud lépést tartani a spot árakkal. Piaci sokk esetén a nettó eszközértékhez képest csak jelentős diszkonttal lehet eladni őket, ha egyáltalán el lehet. Ez pedig fontos szempont, főleg az olyan befektetőknek, amelyeknek gyorsan hozzá kell tudniuk férni a pénzükhöz. Ezzel együtt van azért lehetőség likvidebb eszközök révén is alternatív eszközökben, például ingatlanokban vagy infrastrukturális beruházásokban fennálló kitettséget szerezni, például a befektetési társaságok (investment trusts) révén. Válság idején persze bármely eszközosztály likviditása bedugulhat – semmi sem likvid, ha nincs, aki megvegye.
Számos egyedi stratégia, például a managed futures vagy a long-short market neutral alapok általában igen likvidnek mondható, ráadásul alig korrelál a hagyományos eszközosztályokkal, mivel aktívan kerüli a béta-kitettséget. Ezáltal a befektetők olyan alfa-forrásokhoz férhetnek hozzá, melyeknek nincs „kőbe vésett” piaci irányultságuk, ezért nincsenek hatással rájuk a piaci mozgások sem. Az ilyen jellegű stratégiák azonban viszonylag drága kiegészítői lehetnek egy-egy portfóliónak. Ezzel együtt éves akár öt százalékos hozamukkal vonzó lehetőséget kínálhatnak, főleg ha valaki úgy véli, hogy a világ egy tartós, minden piacot érintő eladási hullám előtt áll.
3) Aszimmetrikus eszközök: megvédik azt, amit már elértünk
Az aszimmetrikus stratégiák azáltal javíthatják egy-egy portfólió defenzív jellegét, hogy korlátozzák, vagy meg is szüntetik a lefelé mutató kockázatokat. De mint minden biztosításnak, ennek is ára van.
A put option és az options collar két gyakran használt termék. A put option egy konkrét időtartamra garantálja a hozzá tartozó értékpapír árfolyamát; a költség mindössze az opció ára. A collar a jövőbeli esetleges árfolyam-emelkedést áldozza be a lefelé mutató kockázat elleni védelemért cserébe, általában put és call opciók kombinációja által. Ebből adódóan konkrét költsége sincs, azonban a nyereség korlátozása csökkenti a portfólió bétáját, ami végső soron alacsonyabb hosszú távú hozamot jelent.
A portfólióknak akkor jönnek jól ezek a termékek, amikor a lefelé mutató kockázatok kiváltképp magasak, vagy ha taktikai megfontolásból veszik igénybe őket, valamely fenyegető, kedvezőtlen piaci esemény átvészelése céljából. Azonban a kedvezőtlen fordulatokat hírhedten nehéz előre megjósolni. Ha egy opció lejár, és a piac még mindig felfelé halad, a befektetőknek el kell dönteniük, hogy akarnak-e újabb költség árán szerződést hosszabbítani. Aztán újból… és újból. Ennek során mérlegelniük kell, hogy az ilyen stratégiák fenntartásának teljes költsége, ide értve a teljesítményre gyakorolt kedvezőtlen hatást is, arányban van-e az esetleges haszonnal, ha és amikor a várt piaci fordulat bekövetkezik.
Egyes esetekben érdemesebb valamely alacsonyabb kockázatú stratégia mellett dönteni, például készpénzbe vagy kötvényekbe fektetni, mint megfizetni a lefelé mutató kockázatok elleni védelem árát. Azonban ez sem mindig igaz, főleg ha az aszimmetrikus stratégiák költség szempontjából semlegesnek mondhatók. 2016 végén, amikor egyre nőtt az aggodalom, hogy az olaszországi politikai zűrzavar és a bizonytalan gazdasági háttér bajba sodorhatja a piacokat, portfóliómenedzsereink shortolták az inflációhoz kötött olasz államkötvényeket (BTP-ket). A pozíció semleges hatást gyakorolt a teljesítményre, és igen jövedelmezőnek bizonyult, amikor a 2018. májusi választások miatt felszökött a piaci volatilitás és megindult a BTP-eladási hullám.
A defenzív jelleg paradoxona
Egy defenzív jellegű befektetési stratégia néha életszerűtlennek tűnhet. Ki akar lemondani a további emelkedésben rejlő lehetőségekről, mikor a piacok felfelé ketyegnek, csak azért, hogy védekezzen egy esetleg soha be nem következő csökkenés ellen? Emellett nem könnyű olyan portfóliót összeállítani, mely egy teljes piaci cikluson át minden létező tail risk ellen (vagy éppenséggel egy konkrét időpontban egy konkrét kockázat ellen) védelmet nyújt, emellett ráadásul optimális hozamot is termel.
A legtöbb, hosszú távban gondolkodó befektető számára érdemes lehet taktikai szemszögből vizsgálni a portfólió összetételét, és minden piaci ciklusban csak éppen a megfelelő mennyiségű kockázatot vállalni. Ezt persze mondani könnyű: minden ciklus eltér az őt megelőzőtől és az utána következőtől is. Azok az eszközosztályok, melyek a múltban defenzívnek számítottak, nem biztos, hogy akkor is azok lesznek, amikor a piacok az állandóan változó globális körülmények közepette már egészen más jellegű kihívásokkal küzdenek.
| Fontos információ
A befektetések értéke és a belőlük származó jövedelem nőhet és csökkenhet is, így előfordulhat, hogy a befektető a befektetett összegnél kevesebbet kap vissza. A múltbeli teljesítményből nem lehet a jövőbeli eredményekre vonatkozó, megbízható következtetéseket levonni. Ezeket az anyagokat csak tájékoztatás céljából állítjuk össze, és csak azoknak a jogi vagy természetes személyeknek szólnak, amelyeknek/akiknek kiküldjük őket. Ezek az anyagok nem tekintendők hirdetménynek, a Fidelity befektetéskezelési szolgáltatásainak igénybe vételére vonatkozó felkérésnek vagy ajánlatnak, és bármely befektetési termék megvásárlására vagy eladására vonatkozó ajánlatnak, vagy ezek megvásárlásához vagy eladásához kapcsolódó ajánlatkérésnek sem. A Fidelity nem állítja, hogy az itt közölt tartalom minden földrajzi hely vonatkozásában helytálló, vagy hogy az itt említett tranzakciók vagy szolgáltatások minden joghatóság vagy ország területén és minden befektető vagy egyéb szerződő fél által hozzáférhetőek, értékesíthetőek vagy alkalmazhatóak. A befektetők vegyék figyelembe, hogy az itt közölt nézetek esetleg már nem aktuálisak, és hogy azok alapján a Fidelity esetleg már meghozta a szükséges intézkedéseket. Az itt közölt nézetek csak a jelen kiadványon szereplő dátumon helytállóak, és előzetes értesítés nélkül változhatnak.
A jelen anyagot a Fidelity International állította össze, és a Fidelity előzetes hozzájárulása nélkül nem sokszorosítható vagy továbbítható más természetes vagy jogi személyek felé. A jelen közlemény nem az Egyesült Államokban tartózkodó személyeknek szól (akik nem is cselekedhetnek a jelen közleményben foglaltak alapján), és csak az olyan joghatóságok területén belül tartózkodó személyeknek szántuk, amelyekben az érintett alapok forgalmazási engedéllyel rendelkeznek, vagy ahol ilyen engedélyre nincs szükség. A Fidelity nem kezelhet vagy forgalmazhat befektetési alapokat és termékeket, vagy nyújthat befektetéskezelési vagy tanácsadási szolgáltatásokat Kína kontinentális területén lakó személyek számára. A jelen információkhoz mind a természetes, mind a jogi személyek saját önszántukból szereznek hozzáférést, és maguk felelősek azért, hogy betartsák a helyi törvényeket és jogszabályokat, de célszerű kikérniük tanácsadójuk véleményét is. A jelen dokumentum tartalmazhat a Fidelityvel kapcsolatban nem álló, harmadik felektől származó anyagokat („külső felektől származó tartalom”). A Fidelity nem vett részt e külső felektől származó tartalom előkészítésében, átdolgozásában vagy szerkesztésében, és sem kimondva, sem kimondatlanul nem támogatja és nem is helyesli e tartalmakat. A Fidelity International annak a vállalatcsoportnak a neve, mely az Észak-Amerikán kívüli, meghatározott joghatóságok területén termékeket kínáló és szolgáltatásokat nyújtó globális befektetéskezelési szervezetet alkotja. A Fidelity és a Fidelity International név, a Fidelity International logo és az F embléma a FIL Limited bejegyzett védjegyei. A Fidelity csupán tájékoztatást nyújt különböző termékekkel és szolgáltatásokkal kapcsolatban, de nem ad befektetési tanácsokat, és nem tesz az egyéni körülményeken alapuló, személyre szóló javaslatokat. Kiadás helye: Európa. Kiadó: FIL Investments Internatonal (FCA regisztrációs szám: 122170), egy a Financial Conduct Authority által jóváhagyott és szabályozott vállalat; FIL (Luxembourg) S.A., egy a CSSF (Commission de Surveillance du Secteur Financier) által jóváhagyott és felügyelt vállalat; valamint FIL Investment Switzerland AG, a Svájci Pénzpiaci Felügyeleti Hatóság, a FINMA által jóváhagyott és felügyelt vállalat. A német nagykereskedő ügyfelek számára kiadja a FIL Investment Services GmbH, Kastanienhöhe 1, 61476 Kronberg im Taunus. A német intézményi befektetők számára kiadja FIL Investments International – Niederlassung Frankfurt. Hongkongban ezt a kiadványt a FIL Investment Management (Hong Kong) Limited adja ki, anélkül, hogy azt a Securities and Future Commission áttekintette volna. A FIL Investment Management (Singapore) Limited (Co. Reg. No: 199006300E) a Fidelity International szingapúri képviselete. A FIL Asset Management (Korea) Limited a Fidelity International koreai jogi képviselője. A kiadványt Tajvanban FIL Securities (Taiwan ) Limited, 11F, 68 Zhongxiao East Road, Section 5, Xinyi Dist., Taipei City, Taiwan 11065, R.O.C. (Customer Service Number: 0800-00-9911#2) önállóan működteti. Ausztráliában kiadja a Fidelity Responsible Entity (Australia) Limited ABN 33 148 059 009, AFSL No. 409340 („Fidelity Australia”). A jelen anyag nem kifejezetten az ausztráliai befektetők számára készült, és olyan információk is szerepelhetnek benne, melyeket nem az ausztrál törvényekkel összhangban állítottunk össze.
|
|
|
IC18-189 |
